結合齒受益于DCT國產新增市場空間,13年開始高增長。結合齒是定軸齒輪變速器(MT、AMT、DCT)換擋裝置(同步器)的必要組件,公司目前結合齒配套DCT和乘用車MT。DCT和AMT將是未來發展速度最快的自動變速器,DCT國產化將快速擴大高端精鍛結合齒需求。到2015年,國內AMT、DCT產能約360萬臺,對應結合齒需求約1800萬件,保守估計公司占有30%市場份額,即500萬件精鍛結合齒,和MT合計,結合齒供貨量達到631萬件,較2011年增長超過6倍,乘用車結合齒市占率將由目前1.9%左右提升至8.2%,募投項目中400萬件結合齒產能投產將消除產能瓶頸,隨著大眾、格特拉克、菲亞特和上汽等DCT項目陸續投(增)產,公司結合齒將從13年開始高速增長。

　　錐齒輪市場地位穩固,市占率穩中有升,優質客戶有助于維持高毛利。錐齒輪(半軸齒輪和行星齒輪)是汽車差速器核心組件,每個驅動橋需要一套。

　　公司錐齒輪分為國內和出口兩部分。國內市占率目前約為23.6%,最終客戶主要為合資品牌乘用車,公司產品性能、質量、價格優勢明顯,預計2015年市占率將穩步提升至29%左右。公司目前出口客戶主要位于歐洲,考慮到目前歐洲車市頹勢未止,對出口部分謹慎樂觀。預計2015年,公司錐齒輪供貨量將達到3742萬件,較2011年增長約59%。

　　盈利預測及投資評級。公司掌握了高精度齒輪模具設計開發與制造和系統的工藝制造技術兩大精密鍛造的核心技術,這是公司業績增速能夠持續超越市場增速的強有力保障。我們預計公司2012-2014年的EPS分別為0.76、0.93、1,13元,對應最新股價的PE為21.9、17.9、14.8倍,我們測算公司12-14年凈利潤的年均復合增長率為25.3%,其高增長具有可持續性,公司合理價格應對應13年20倍PE在18.6元左右,維持“推薦”評級。

　　風險提示:1.國內汽車市場,特別是乘用車市場整體增長低迷,公司新增產能得不到充分利用。2.電動汽車快速發展,齒輪類傳動部件需求大幅減少。3.人民幣大幅升值降低公司出口產品的價格優勢。